這些年我們已經(jīng)見(jiàn)過(guò)了太多的“風(fēng)口”，但這些“風(fēng)口”究竟是商業(yè)進(jìn)化的自然邏輯，還是人造的產(chǎn)物?

文/本刊記者 王劍冰

“半個(gè)鐘頭敲定融資”“40天融資12億元”。

2017年1月，VR行業(yè)發(fā)生了11起投融資，金額超過(guò)16億元。

2017年5月，直播行業(yè)的融資額達到每天1億元，20幾天融資超過(guò)25億元。

……

一級市場(chǎng)風(fēng)口成片，獨角獸扎堆，資本的狂歡一波接一波，而死亡名單也在不斷刷新……奇怪的是，投資機構不僅沒(méi)虧，反而賺得盆滿(mǎn)缽滿(mǎn)。

據投中集團統計，2016年國內VC投資金額為3 058億元，粗略估計，其整體回報達3~6倍。這場(chǎng)金錢(qián)游戲背后的邏輯可能是：投資人坐擁大量熱錢(qián)，大家一起“制造”風(fēng)口，打造獨角獸。

——有的人在做“天使”，有的“天使”在做局。

一個(gè)風(fēng)口的誕生

這是一個(gè)發(fā)生在資本寒冬下的現象級事件。

一年時(shí)間內，ofo共計融資8輪，約44億元，摩拜融資額約34億元，公司估值從幾千萬(wàn)美元迅速飆升到10億美元以上。他們身后聚集了騰訊、愉悅、紅杉、華平、高瓴、經(jīng)緯、金沙江等實(shí)力雄厚的大佬，占中國創(chuàng )投界的半壁江山。

融資速度之快、資本參與密度之高、業(yè)務(wù)擴張之迅速。如果以企業(yè)背后的資本為主線(xiàn)，這就是一套標準的資本“造星”流程。

造星的第一步是選項目。

資本首選的對象是自帶關(guān)鍵詞，可以被快速“催熟”的公司。金沙江創(chuàng )投合伙人、“獨角獸捕手”朱嘯虎找到ofo時(shí)算了筆賬：每輛小黃車(chē)每天的使用頻率是8次，一次0.5元，專(zhuān)注校園市場(chǎng)一天可做到200萬(wàn)單，一年收入3億多元——這是一個(gè)簡(jiǎn)單的賺錢(qián)的項目，但這個(gè)項目與“共享”有關(guān)，具備想象空間。換句話(huà)說(shuō)，有成為“獨角獸”的潛質(zhì)。

真格基金選擇ofo的基本邏輯與金沙江創(chuàng )投類(lèi)似，但目的更明確，就是“希望獲得10倍回報”。

獲得10倍回報的關(guān)鍵是要“引爆一級市場(chǎng)”。項目選好后，接下來(lái)的環(huán)節叫做“VC2VC”。即早期投資人為促進(jìn)項目“發(fā)育”，主動(dòng)吸引更多投資人入局。其目的有四：一、可以共擔風(fēng)險;二、制造出閃電融資的現象，抬高估值;三、為項目相互背書(shū);四、資源整合，消除觀(guān)望者的顧慮。當時(shí)，觀(guān)望者對于共享單車(chē)最大的擔憂(yōu)就在于，如果滴滴也做，項目還能不能活?

2016年5月，經(jīng)緯創(chuàng )投合伙人肖敏與ofo創(chuàng )始人戴威簽訂投資條款后，經(jīng)過(guò)多方面努力，終于攢了個(gè)局，讓戴威與滴滴CEO程維碰面。結果會(huì )談進(jìn)行得非常順利，程維還動(dòng)情地回憶起滴滴的發(fā)展歷程。十天后，滴滴戰略投資ofo。

滴滴的入局徹底引爆了共享單車(chē)市場(chǎng)。僅一周以后，“如果你人不在北京，基本上就投不進(jìn)去了。”元璟資本合伙人劉毅然曾參與過(guò)對滴滴的投資，他說(shuō)這個(gè)場(chǎng)面似曾相識。此時(shí)“獨角獸”的苗已種好，接下來(lái)就是催熟階段。

在并不知道對方投資意向的情況下，程維撥通了馬化騰的電話(huà)，朱嘯虎敲開(kāi)了高瓴資本創(chuàng )始人張磊的大門(mén)。愉悅資本為了讓華平資本、高瓴資本等幾家大機構進(jìn)入，在C輪忍痛出讓了一些股份，“這些像樣的機構如果投不夠三五千萬(wàn)美元，名字不會(huì )白貼給你的”。很快，騰訊傳出了投資摩拜單車(chē)的消息，“大機構”也不負眾望，領(lǐng)投了摩拜單車(chē)的數輪融資，金額達數億美元。

最后的環(huán)節被稱(chēng)為“皇帝的新衣”——大半個(gè)中國創(chuàng )投圈都在支持共享單車(chē)，即使對項目不看好的觀(guān)望者，也會(huì )以為自己“一定有什么內部信息沒(méi)有掌握”——“豐收”的時(shí)刻到了。

“為了一點(diǎn)點(diǎn)份額”，紅杉資本執行合伙人沈南鵬給摩拜單車(chē)創(chuàng )始人李斌打了40分鐘電話(huà)：“就咱這關(guān)系，咱關(guān)系這么好為什么還不給我這份額?”祥峰中國基金聽(tīng)說(shuō)摩拜已經(jīng)和某一家基金談了三個(gè)月，心急地將對摩拜的估值提高了20%。而實(shí)際上，那家基金找到摩拜也只比他早兩天而已。

選種——催熟——收割。僅一年時(shí)間，共享單車(chē)就從“簡(jiǎn)單的賺錢(qián)的項目”搖身變?yōu)楣乐党^(guò)10億美元的企業(yè)——“風(fēng)口”已現，獨角獸問(wèn)世。

尋找接盤(pán)俠

知乎上有一個(gè)關(guān)于樂(lè )視的回答很精彩：幾年前，答主的投資人朋友跑來(lái)向他咨詢(xún)樂(lè )視的模式究竟靠譜不靠譜，能不能買(mǎi)?他經(jīng)過(guò)各種分析后始終覺(jué)得不靠譜，但他的朋友仍然堅持買(mǎi)了。幾年過(guò)后，樂(lè )視的發(fā)展果然暴露出各種問(wèn)題，他的分析一一應驗，但他的朋友早在投資后出手賣(mài)給下家，狠賺了一筆。

“投資就是交易”，他的朋友如此總結。

這是一場(chǎng)擊鼓傳花的游戲。一級市場(chǎng)的食物鏈是：天使的盤(pán)VC接，VC的盤(pán)PE接，PE的盤(pán)上市之后“大媽”接——俗稱(chēng)“割韭菜”。而重要的是，怎樣忽悠接盤(pán)俠。

天使投資人讓VC接盤(pán)要做好兩件事，第一，為項目站臺背書(shū)，炒概念引爆輿論。

朱嘯虎不止一次地說(shuō)：“滴滴是我投過(guò)的最成功的案例之一”。

為了滴滴，朱嘯虎兩次炮轟其競爭對手神州專(zhuān)車(chē)是典型的“偽共享經(jīng)濟”，本質(zhì)就是租賃模式，并羅列出租賃模式的諸多弊端。但2017年4月，朱嘯虎投資共享充電寶小電的時(shí)候，又表示“真正的C2C存在很多問(wèn)題，以B2C租賃的方式會(huì )有更加平衡快速的發(fā)展。”且不論他的觀(guān)點(diǎn)是否前后矛盾，站臺工作確實(shí)做得十分到位。

第二件事，是讓項目快速運轉起來(lái)。

在天使輪融資時(shí)，項目通常還停留在idea層面。以神奇百貨為例，天使投資人朱波幾乎一手操辦了神奇百貨的團隊搭建、尋找辦公場(chǎng)所、媒體宣傳等諸多事宜。這樣做的目的就是幫項目找到A輪融資，因為進(jìn)入A輪就證明項目已經(jīng)被認可，有人愿意接盤(pán)。

而將A輪的盤(pán)轉交給B輪投資人，關(guān)鍵是整合一切資源，剔除項目的“毛刺”，使項目看上去具備發(fā)展潛力。因為B輪是早期投資人的最佳減持時(shí)機。

據中國股權轉讓研究中心統計，企業(yè)估值相對于天使輪的增長(cháng)，A輪為5倍，B輪是10倍。如果天使投資人在B輪之后，開(kāi)始有計劃地通過(guò)股權轉讓的方式退出，比如每輪退出1/2，其最終的回報將是2.875倍——比IPO退出還高。

紫輝創(chuàng )投CEO鄭剛形容對于陌陌的投資是“把自己的半條命拖進(jìn)去。”設計UI、理順商業(yè)模式、摘掉“約炮神器”的標簽，他都鞍前馬后。陌陌B輪融資之后，紫輝創(chuàng )投分3次以“賣(mài)老股”的形式退出了在陌陌的投資，兩年內成功套現3 500萬(wàn)美元，IRR(內部收益率)達到490%。

從B輪到C輪，是投資者做出選擇的時(shí)刻。因為再往后，資本與企業(yè)就成了“一條繩上的螞蚱”，深度捆綁。此時(shí)仍看不到曙光的企業(yè)，想出手基本得靠忽悠：盈利能力一般的項目，資本幫助其做高利潤;短期內難以盈利的項目，則鼓吹其市占率、GMV、行業(yè)影響力，甚至數據造假。

2016年6月，直播行業(yè)獨角獸映客被曝通過(guò)刷“機器人”來(lái)提高平臺的觀(guān)眾人數。對此朱嘯虎的解釋是：“機器人是鼓勵新主播，激勵他們直播的運營(yíng)方式而已。”昆侖萬(wàn)維CEO周亞輝也高調宣稱(chēng)映客是自己“2015年至2016年最輝煌的投資案例”，多次向媒體強調映客的行業(yè)地位。

而當數據造假成為必要的“投資保值措施”時(shí)，或許意味著(zhù)投資方離退出不遠了。無(wú)論事實(shí)如何，已知的是，2016年9月，昆侖萬(wàn)維將3%的映客股權轉讓給嘉興光信。

昆侖萬(wàn)維曾領(lǐng)投了映客的A+輪融資，金額為6 800萬(wàn)元，占股18%。根據數據計算，出售3%股份后昆侖萬(wàn)維套現2.1億元，成為“風(fēng)口”上的最大贏(yíng)家。9個(gè)月估值增長(cháng)17倍達到70億元的輝煌，也成了映客的絕唱。

TalkingData數據顯示，映客的設備覆蓋率和活躍率從2016年6月開(kāi)始下滑。早有傳言稱(chēng)映客與BAT和宣亞國際接觸，有“賣(mài)身”意向。

2017年5月9日，傳言被證實(shí)，宣亞國際發(fā)布公告稱(chēng)將收購映客至少50%的股權。估值70億元的映客賣(mài)給創(chuàng )業(yè)板上市近半年且市值僅72億元的宣亞國際，由此來(lái)看，面對難以講出新故事的映客，BAT恐怕不愿接盤(pán)。

有趣的是，為什么宣亞國際愿意接盤(pán)?

互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域的并購案，幾乎都是在投資方的推動(dòng)下進(jìn)行的，一切以資本方的利益為前提。宣亞國際是一家4A公關(guān)公司，傳統營(yíng)銷(xiāo)公司要向新媒體營(yíng)銷(xiāo)轉型，直播平臺提供了優(yōu)質(zhì)的傳播渠道。這背后的邏輯也許是：代表著(zhù)新概念的映客注入A股上市公司宣亞，映客投資方可以套現，宣亞國際借收購獨角獸講出新故事，繼續拉升股價(jià)。

——通過(guò)接別人的盤(pán)來(lái)為自己尋找接盤(pán)俠，下一個(gè)接盤(pán)俠會(huì )是誰(shuí)?

風(fēng)再起時(shí)

桃李創(chuàng )投合伙人常亮說(shuō)過(guò)：“一切泡沫終究被戳穿，不合理終歸被合理所取代”?；ヂ?lián)網(wǎng)上半場(chǎng)泡沫橫飛，而當泡沫破碎的時(shí)候，這場(chǎng)金錢(qián)游戲對市場(chǎng)的影響是什么?

那些處在人造風(fēng)口之下，被資本迅速催肥的項目大致可分為兩類(lèi)：模式本身就不好的和具有一定潛質(zhì)的。

炒作第一種項目，傷害的其實(shí)是投資人自己。2015年，O2O領(lǐng)域“懶人經(jīng)濟”“共享經(jīng)濟”“免費思維”的概念肆虐，催生出大批上門(mén)美發(fā)、上門(mén)按摩等項目。不明就里的接盤(pán)俠希望“供養”出細分行業(yè)的巨頭，投資、燒錢(qián)、狂歡。而當項目被證偽之后，留給創(chuàng )投行業(yè)的就是史無(wú)前例的信心荒。2016年的資本寒冬證明了，當投資變成一場(chǎng)信任博弈，最終影響的將是整個(gè)互聯(lián)網(wǎng)的創(chuàng )業(yè)環(huán)境。

而炒作第二種項目，受害者則是企業(yè)和行業(yè)。

紅杉、華平資本投資ofo時(shí)，曾詢(xún)問(wèn)其準備如何打城市。ofo的回答是“我們壓根沒(méi)想過(guò)要打。”因為其商業(yè)模式是建立在校園場(chǎng)景之上的，這樣才能保證足夠低的人工維護成本。短期來(lái)看，共享單車(chē)屬于增量市場(chǎng)，也為摩拜和ofo提供了修煉內功的環(huán)境。但資本等不及了。

沒(méi)有競爭就不需要燒錢(qián)，不燒錢(qián)就不用融資，不融資，投資者的投資收益就上不去。前文已經(jīng)提到，企業(yè)估值相對于天使輪的增長(cháng)，A輪是5倍，B輪10倍，而C輪是50倍，D輪則高達80倍。共享單車(chē)很快就被資本裹挾前行，又回到了瘋狂鋪量、阻擊對手的老路上。就像貝塔斯曼中國總部首席執行官龍宇所說(shuō)：“大家好像覺(jué)得沒(méi)有硝煙、沒(méi)有戰爭，故事就不夠激動(dòng)人心。”當初投資ofo時(shí)“只要10倍回報就滿(mǎn)足”的真格基金，現在的收益可能已經(jīng)超過(guò)了50倍。

事實(shí)就是，懷揣理想的創(chuàng )業(yè)者黯淡離場(chǎng)，清醒的質(zhì)疑者分文未增，本該承擔鼓吹泡沫、不當競爭后果的做局者，卻賺得盆滿(mǎn)缽滿(mǎn)。而有價(jià)值的問(wèn)題是，如何分辨一個(gè)項目是李逵還是李鬼。

資本參與做局的項目通常具備以下幾個(gè)特點(diǎn)：

一、有大佬背書(shū)。大佬投資的項目，總能吸引到中小投資機構的熱錢(qián)。一個(gè)重要的原因是，2015-2016年，整個(gè)資本市場(chǎng)的資金端變得前所未有的豐富和龐大。僅2016年，新募集的人民幣及美元基金就達到1 817只，募集金額達4 294.5億美元。資本坐擁大量現金，但穩賺的押注寥寥無(wú)幾。此時(shí)，“求穩”的投資標的就是大佬領(lǐng)投的項目。

二、2AT的項目，這是由第一點(diǎn)引申而來(lái)。騰訊與阿里在支付領(lǐng)域的爭奪從未放緩，具備支付場(chǎng)景的項目，比如團購、出行、充電寶等，更有可能獲得騰訊與阿里的投資背書(shū)，也是資本做局的首選。

三、資本主導型項目。朱嘯虎投資小電的時(shí)候曾有人質(zhì)疑，共享充電寶技術(shù)門(mén)檻不高，可復制性強，很難建立護城河優(yōu)勢。他反問(wèn)道：“自行車(chē)的門(mén)檻高嗎?也不高吧。”共享充電寶和共享單車(chē)一樣，規模就是壁壘。而規模從何而來(lái)，就從資本來(lái)——這就是資本主導型項目。

缺少壁壘，模型簡(jiǎn)單的資本主導型項目，其他玩家會(huì )迅速跟進(jìn)，形成激烈的市場(chǎng)競爭。一來(lái)可以制造風(fēng)口的假象，二是有助于企業(yè)不斷地融資擴張，抬高估值。

幸運的是，經(jīng)歷了人造風(fēng)口的洗禮，如今資本市場(chǎng)已經(jīng)開(kāi)始發(fā)出理性的聲音。一位美元基金的合伙人評價(jià)共享充電寶就是資本做局的又一范例。“就連我這個(gè)投資了共享單車(chē)的人，都會(huì )覺(jué)得這個(gè)項目實(shí)在太荒謬。難道他們真的認為可以靠這種套路賺錢(qián)嗎?”

的確，這是一個(gè)已經(jīng)被驗證過(guò)無(wú)數次的造星套路，但它不可能永遠成功。當理性的聲音越來(lái)越多時(shí)，這場(chǎng)金錢(qián)幻夢(mèng)就注定破滅。

編 輯:唐 亮 tangliangcq@126.com